有一家游戏公司，7个月时间，共耗资1.23亿港元回购自家股票，回购金额占当前市值的5.17%。停止2017年尾，该公司账上现金、存款加上理产业品合计约16亿元，占当前市值的85%，且账上有息欠债为0。
作为一家轻资产的游戏公司，其现在市净率仅为0.9倍，市盈率仅为8.2倍。看到这里，是不是已经摩拳擦掌，想建仓买入了？且慢，面包财经的老铁们已经十分清楚，但凡遇到大手笔回购和增持的公司，最终都要回归基本面分析，以此甄别回购含金量。不烦琐，亮出公司名字：博雅互动（0434.HK）。
博雅互动在2008年开始转型网络棋牌类游戏，并在当年推出首款棋牌类游戏《德州扑克》，2013年在港股IPO，募得资金8.6亿港元。下面从博雅互动的2017年业绩开始。营收一连三年下滑 净利润恢复增长 在网游市场竞争越来越猛烈的配景下，博雅互动近年来营业收入迎来了三连降。博雅互动营收从2014年的9.45亿元下降至2017年的7.36亿元，2015年至2017年单年营收同比下降13.94%、8.17%和1.45%。
不外，2017年博雅互动净利润已经恢复增长，录得归母净利润2.43亿元，同比增长15.13%。营收下滑，利润却在增长，转折点其实是在2016年。
凭据2016年财报，由于平均佣金用度率淘汰、研发人员占比增加导致计入收益成本和销售成本的雇员福利费淘汰、广告推广用度淘汰等原因，最终导致净利润开始提升。研发支出和广告推广支出对于游戏公司来说至关重要，而博雅互动这两项开支在2016年开始发生重大转变，值得细看。广告开支砍掉七成 关键时点更换审计师 博雅互动从2016年开始大幅砍掉广告及推广用度，并增加研发开支。博雅互动销售用度从2015年的1.47亿元降至2017年的0.34亿元，淘汰了76%，其中广告开支从1.05亿元降至0.22亿元，砍掉了79%。
而销售用度占营收比重从2015年的18%降至2017年的4.62%。同期研发开支从0.57亿元增加至1.28亿元，增加了125%。
一般而言，游戏公司对产物举行广告宣传是不行制止的，往往会和营收的变更保持差不多的幅度。以同在港股上市的联众（6899.HK）和IGG（0799.HK）为例。2017年，联众销售及市场推广用度同比增长8.3%，占营收比重为32%；IGG销售及分销用度同比增长99%，占营收比重为26%。
固然，由于博雅互动的主打产物《德州扑克》从2008年面市以来已经有近10年的运营时长，也许在运营后期确实无需再投入推广。随着研发投入的增多，博雅互动游戏产物数量从2015年的43款增多到2017年的79款。而其来自德扑的营收占总营收的比重已从2012年的91%降至2017年的70%。值得注意的是，在销售用度大幅淘汰的2016年，博雅互动以审计用度无法谈拢为由更换了审计师：2016年中报开始，博雅互动的审计师由罗兵咸永道（即香港的普华永道）变为天健（香港）会计师事务所。
更换审计师是一个很是值得注意的问题。港股上市公司更换审计师并不稀有，一些业绩优良、财政透明度高的公司，甚至大蓝筹也可能因为种种原因更换审计师。可是，投资港股履历比力富厚的投资者往往会有一种印象：在“四大”之间更换审计师一般可以接受，但“四大”换成非“四大”往往引人警惕。普华永道属于“四大”之列，而天健不是。
更换审计师的事情，今天暂且不深究，这是另外一个故事。继续谈业务。广告和推广开支淘汰，博雅的游戏用户情况如何呢？ 用户数连降三年 付费玩家数量腰斩 先看博雅互动的用户数据：博雅互动月活跃用户数从2014年的2791万人一直下降至2017年的1744万人，淘汰了37.5%；付费玩家数从215.7万人淘汰至81.6万人，淘汰了62.2%。
2017年由于苹果商店的整顿影响，博雅互动用户数下降幅度为近三年最大，月活跃用户数同比淘汰28%，付费玩家数同比淘汰59.1%。玩家数锐减，可是博雅互动整体ARPPU值却有所提升：2014年至2016年的ARPPU基本在35元左右，2017年提升至64.95元。隔邻同做棋牌类游戏的联众，2017年ARPPU为31元，与之前水平基本持平。
不外，由于联众以斗田主用户为主，与博雅互动收入有差异也情有可原。只能说，德州扑克的玩家有点壕。
除了与棋牌类公司对比，我们还可以将博雅互动与港股上市的其他游戏同行举行对比。人均绩效对游戏公司来说至关重要，直接体现公司的谋划效率，下表为面包财经整理的2017年港股部门游戏公司人均创收情况：家大业大，除了游戏之外另有其他收入，可比性不强。但IGG是一家纯粹的游戏公司，可比性还是相当高的。
2017年，IGG人均营收高达375万人民币，而博雅互动只有不到125万，只能说博雅比IGG差的太多。固然，拿IGG这么优秀的公司跟博雅互动相比，实在是有点欺负人。放眼全球规模，比IGG更优秀的纯游戏公司，实在也不太多。可是博雅跟联众还是有可比性的。
可以看到，棋牌类游戏的人均绩效较低，而ARPPU值恢复增长的博雅互动在2017年的人均创收比联众还要低。恒久以来主要靠一款产物支撑业绩，对于博雅互动来说一直是一个较大的风险，博雅互动自己也多次在年报中强调过。
怕什么，来什么。4月19日晚间，有媒体报道称，文化和旅游部市场司对即将出台的“棋牌类网络游戏治理”政策做出重要提示，要求各平台停止德州类游戏的下载，并于6月1日前全面终止德州类游戏的运营。这个信息还未经官方证实，但市场已经给出了反映。
4月20日，博雅互动开盘就下跌3.9%，全日下跌凌驾12%，近期回购带来的涨幅已经被吞没殆尽，足以见得市场的担忧水平。账面资金凌驾9亿 已停止分红三年 回到财报。前文我们已经提到博雅互动手持巨额现金及理产业品的情况：停止2017年尾，博雅互动账上有9.78亿现金和存款、6亿多的理产业品，合计现金及等价物近16亿元，有息欠债为0，也就是说净现金为16亿元，为当前市值的85%。
只管有巨资在手，可是，值得关注的是，博雅互动上市后，仅头两年累计分红约1.98亿港元，2015年至2017年均未分红。不外，说来道去，游戏公司最大的风险还是产物不行了，不管是研发不行还是被克制运营，长此以往终会断了公司的现金流。纵有丰盛资金在手，叠加频频脱手回购和利润提升的大利好，博雅互动的股价还是难抵对产物被禁的担忧。
因此，想搭回购顺风车的投资者，还得好生掂量，自己能否HOLD住这些不定时炸弹。（CBB）本文作者：面包财经免责声明：本文仅供信息分享，不组成对任何人的任何投资建议。
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